定补充了公司法和证券法的财务信息披露及审计要求，因为它们可能比那些要求更为宽泛，并且可能会要求信息的更新更有规律或更为便捷。显然，对于贷方而言，重要的是发生违约事件时及早获得通知，以使贷方能够审视其处境，而且，要求借方在违约之时通知贷方是合乎情理的。要求在违约事件迫近之时通知贷方，可能会带来某些不确定性。

关于财务状况的约定

关于财务状况的约定试图确保借方具有清偿能力、以及借方不会过于依赖债权融资：其理路在于，在债务到期时借方能够偿付债务(现金流偿债能力),因为其流动资产轻松地超越了其流动负债(营运资本的约定),以及在资产负债表意义上也具有清偿能力，因为其总资产轻松地超越了总负债(有形资产净值的约定)。关于财务状况的约定的效果，可能会迫使公司就332 其开展的新的营业寻求新的股权资本。贷方会认为这是合理的，其理由是如果用新的借款来对该营业进行融资，则一方面在经营失败事件给公司偿债能力带来风险时，贷方所有请求权的价值会遭到稀释，另一方面，因为贷方不能分享资本增长的收益，因而他们无法分享经营成功的回报。86]相反，也有观点认为，过度依赖债权融资会导致公司拒绝潜在的营利机会，因为那些机会产生的大量利益将归属贷方而不是股东[87];就此而言，限制借款的约定可能会降低投资不足的激励。[88]

相对于美国而言，欧洲的贷款协议中更少出现限制股息的约定；一项研究发现，债权合同中限制股息的约定，对于42%的美国公司的经营者来说，构成一项重要的考量因素，而它却只是8%的欧洲公司的经营者的一项重要考量因素。89]

《公司法第二指令》第15条在一般法律意义上对股息支付进行了限制。90]

[86]DR Fischel,'The Economics of Lender Liability’(1989)99 Yale Law Journal 131.[87]SC Myers,'Determinants of Corporate Borrowing'(1977)5 Journal of Financial Economics147;R Sappideen,'Fiduciary Obligations to Corporate Creditors’[1991]JBL 365.[88] CW Smith and JB Warner,'On Financial Contracting:An Analysis of Bond Covenants'

(1979)7 Journal of Financial Economics 117,124.

[89] F Bancel,UR Mittoo, and N Bhattacharyya,'Cross-Country Determinants of Payout Policy:ASurvey of European Firms’(2004)33 Financial Management 103.

〔90〕 Second Council Directive(EEC)77/91,关于保护措施的协调，这些保护措施是为了保护

符合该《条约》第58条第二段语义的公司所属成员国的、有关公众有限责任公司的成立以及其资本的维持和变更的利益，以使这些保护措施具有相当性。[1977]0J L26/1

electronic communications 电子通讯disclosure, accounts and 披露，账簿80

(“《公司法第二指令》”)。第15条限制公司运用成立以来的净利润进行分配，并进一步进行限制，规定分配不得使公司净资产降至低于认缴资本和未分配储备的数额。

有些观点认为，英国91]和德国[92]的贷款文件中缺乏限制股息的约定，这可以解释为贷方满足于一般的法律对此的限制，而无须效仿美国的市场经验，后者的股息约定更为普遍(93),但笼统而言，在一般法律意义上，没有此类股息支付的限制性规定。94〕能够在多大程度上认为，《公司法第二指令》由于333模仿了贷方的偏好而发挥了有益的作用，这是一个富有争议的问题。重要的是注意到，债权融资的合同条款因个案考量因素的差异而各有不同，这一点不像法定资本规则，后者提供的是一套僵化的、一体适用的模式，它无法根据具体情况而适时调整。合同协商过程的灵活性与适应性，证明了以下观点：在实践中实际达成的债权融资条款与法律模型非常相像的情形，可能并不普遍。[95]

支持限制股息的观点的理由是它们可以鼓励公司开展新的投资[96],因此，虽然从短期来看，股东会遭受损失(因为公司决定分配利润或留存利润以转增投资的自由受到了制约),但从长远来看，当其带来资本增长时会有利于股东利益。与此不同的观点认为，如果约定的内容过于繁冗，以至于要求管理层留存的利润高于其能够谨慎使用的数量，有可能使公司投资于高

〔91〕 JFS Day and PJ Taylor,'The Role of Debt Contracts in UK Corporate Covernance’(1998)2Journal of Management and Covernance 171.

[92] C Leuz, D Deller, and M Stubenrath,'An Intemational Comparison of Accounting-Based Pay-Out Restrictions in the United States, United Kingdom and Cermany'(1998)28 Accouningand Business Research 111; C Leuz,'The Role of Accrual Accounting in Restricting Dividendsto Shareholders'(1998)7 Buropean Accouniing Review 579,580; C Leuz and J Wustemann,'The Role of Accounting in the German Financial System', in P Krahnen and RH Schmidt(eds),The German Financial System(OUP,2004)450—81.

[93] A Kalay,'Stockholder-Bondholder Conflict and Dividend Constraints’(1982)10 Joumal ofFinancial Economics 211; WW Bratton,'Bond Covenants and Creditor Protection: Economicsand Law, Theory and Practice, Substance and Process'(2006)7 European Business Organi-zation Law Review 39.

[94] Leuz, Deller, and Stubenrath(前注92)111.对于监管可以取代约定这一观点，在诸多不同的背景下展开了研究：例如，EL Black,TA Carmes,M Mosebach, and SE Moyer,‘Regu-latory Monitoring as a Substiute for Debt Covenants’(2004)37 Journal of Accouning and E-conomics 367,该项研究通过调查1979年至1984年间(此间监管力度增强)的105家银行的债券发行，对银行是否以约定替代了行政监管进行了研究。

[95] L Enriques and J Macey,'Crediors Versus Capital Formation: The Case Against the EuropeanLegal Capital Rules’(2001)86 Cornell Law Review 1165,1193.

[96] A Kalay,'Stockholder--Bondholder Conflict and Dividend Constraints'(1982)10 Journal ofFinancial Economics 211

风险行业，给贷方和股东都产生潜在的不利影响。97]当公司留存利润有富余时，它可能会在相关债权融资条款所许可的范围内，提前偿还成本高昂的债务或者限制性债务。[98]

关于处分资产的约定

限制处分资产的约定，其目的在于防止资产的剥离，例如借方公司以象征性价格出售财产。即便以公允的市场价格处分资产，也可能损害贷方的利益，因为零碎出售资产可能比整体出售资产和出售持续经营中的事业所获得的收益要低得多。当借方是控股公司时，其全资子公司之间转让资产，即便以象征性价值来进行，也不会侵害贷方的利益，因为无论转让如何进行，其资产价值仍然留存于集团内部。然而，如果作为借方的控股公司与集团内另一公司发生资产转让，则可能会带来潜在的损害，因为它意味着本来可以用于偿付借方债权人的资产，将首先用于清偿作为受让方的子公司的债权人。全资子公司向集团内另一不是全资的子公司转让资产，可能也会334 带来问题，因为受让方公司的其他股东或者事业，将从与借方控股公司的资产拥有同等位序的资产*中获益。因而，如果约定允许集团内部转让，它通常会排除借方自身转让资产，也可能会排除或者限制全资子公司之外的资产转让行为。关于处分资产的约定，必须允许正常经营过程中的资产处分行为。借方处分其一小部分的资产或事业，也可以获许，虽然引入实质测试可能会埋下将来解释和运用规则的种种困难的种子。

关于变更经营事项的约定

electronic trading systems 电子交易系统 524

要求借方不得变更其经营或运作的约定，有助于维持借方在贷款期内的身份。然而，司空见惯的是，约定只能限制可能对借方的经营、资产或财务状况产生"重大不利影响"的变更。但由于解释方面的不确定性，监督这一约定是否获得遵守就显得复杂了。[99]

[97] RJ Lister,'Debenture Covenants and Corporate Value'(1985)6 Company Lawyer 209,213;R Sappideen,'Fiduciary Obligations to Corporate Creditors'[1991]JBL 365,378.[98] 在债权证券的情形下，借方可能被要求向沉淀资金付人款项，以用于在证券到期之前买回证券。

* 指转让方全资子公司的资产。——译者注

[99] 在Re IBP,Inc Shareholders'Litigation案中[2001]WL 675339(Del Ch 2001),特拉华州大法官法院认为，根据合并协议的语境，MAC是一起对于“公司整体价值构成了严重减损”的事件。然而，以这种“善意的努力”来解决不确定性问题，已经招致了批评：RJ Gil-son and A Schwartz,'Understanding MACs: Moral Hazard in Acquisitions'(2005)21 Jour-nal of Law, Economics and Organization 330.

pre-emption rights 优先购买权 137Prospectus Directive “招股说明书指令” 441

关于消极保证的约定

公司承诺不创建新的担保权益、或者承诺不提高既有担保财产的担保数额，这一约定的目的是确保贷款未获偿付期间贷方的优先受偿地位不受影响。贷方不希望发现自己的受偿地位劣后于后来的债权人，进而面临贷款获得偿付之前借方资产已经耗尽的风险。达成此种效果的约定，通常被称为"消极保证"约定。在担保贷款和无担保贷款中，都可以看到此种形式的消极保证约定，但本章主要关注无担保贷款。[100]此种约定的典型条款试图禁止准担保行为(例如赊销)以及传统的提供担保权益的行为，但贷方试图创建无所不包的条款的努力，可能会被其他公司融资方的聪明才智所挫败，他们后来创建出来的安排，发挥着与担保贷款同样的经济功能，但却采取了消极保证约定所未能预见到的法律形式。

与其他约定一样，违反消极保证约定构成违约行为，贷方将因此获得合同救济权利。在一份行文精细的贷款协议中，违反消极保证约定会被明确335规定为违约事项，贷方据此有权终止协议，并要求返还本金及其他未偿付的金额。贷方有可能通过禁令来防止公司作出违反消极保证约定的担保，但要识破公司是否打算这样做，以及何时会这样做，在实践中面临重重困难，这可能会影响这种救济方式的成功几率。101]另一衡平法上的救济方式是，由法院指派一名接管人，但这种救济方式通常只适用于担保贷方，尽管在澳大利亚的一起案件中，在违反消极保证的情况下，是否有可能以有利于无担保贷方的方式行使权力，仍然不无疑问。[102]

后来提供的担保违背了消极保证约定，这对于违法担保所着意施惠的债权人来说，具有什么法律意义?在宽泛的意义上，对这一问题的回答是肯定的，因为打算以这种方式违背其既有财务约定的公司，被推断为很可能陷入了财务困境。为其利益而创设相关担保的贷方，与公司其他债权人一样，可能很快发现自身惹上了向不具有偿付能力的公司提供信贷的麻烦。特别

[100]关于担保贷款中的消极保证，参见后文第十二章。

[101]为此目的而作出的禁令，在以下案件中作出：Pullen Abeicheck Pry Lud(1990)20 NSWLR

732。以下论文探讨了为此目的而作出的禁令：JRC Arkins,"OK—So You've Promised,Right?" The Negative Pledge Clause and the "Security" it Provides'[2000] Journal of International Banhing Law 198.

[102] Bond Brewing Holdings Lud v National Australia Bank Ld(1989—90)1 ACSR 445,Vie sc,App D and(1980—90)1 ACSR 722,High Ct of Aust(拒绝许可上诉)。