文/邱国鹭

我与邱国鹭兄相识多年，他是价值投资在中国的代表人物之一。他曾担任60亿美元私募基金公司合伙人和跨国对冲基金创始人，回国后又成为2800亿元资产南方基金公司投资总监和投资决策委员会委员，一手重新架构南方基金的投研体系。随后于2014年年末着手打造平台型私募基金公司——高毅资产。

作者特邀邱国鹭先生为本书撰稿，谈谈他的调研真经。

“三好”原则：首选行业

投资的过程就是化繁为简的过程，其实本质上就是三个问题：好的行业、好的公司以及好的时机。行业、公司和时机也同样存在一定的先后顺序，且彼此之间紧密联系，即为投资的“三好原则”。

首先，好行业要先行。就像买房子，一定是先看社区，社区不行，房子再漂亮也不行。买股票也是，股票本身再好，只要这个行业不好，一样很难涨起来。

对于行业的标准选择，可以从四个方面来衡量：行业龙头是否有先发优势，行业是否有足够高的门槛，行业相对其上下游的议价权，是否有新技术变迁对行业有颠覆性的变化。

有的行业因为技术变化太快而很难有积累，你也许积累了很久，拼命挖了很深的护城河，人家可能不进攻这个城，绕了过去又建了新城。最明显的是高科技行业，电子、科技、媒体和通信技术更新换代太快了。

其实很多传统的东西是很有生命力的。比如美国的可口可乐，100多年没变。中国也有很多传统的东西可以几百年不变，这种不变的东西，反而能够有积累，他的长期回报更值得期待。

好公司既要有门槛也要有成长

选择好了行业，自然就该轮到选择优质股票。通常情况下，公司有四种：好的、平庸的、烂的、看不懂的。股票也有四种：被低估的、合理的、被高估的、估不准的。

我眼中的好公司符合两个标准，一是它做的事情别人做不了；二是它做的事情自己可以重复做。前者是门槛，决定利润率的高低和趋势；后者是成长的可复制性，决定销售增速。如果二者不可兼得，宁要有门槛的低增长（可持续），也不要没门槛的高增长（不可持续）。门槛是现有的，好把握；成长是将来的，难预测。

按照这个思路，选股的复杂问题就变成了寻找“便宜的好公司”这个相对简单的问题：弄清这个行业里决定竞争胜负的关键因素是什么；什么样的公司算“好公司”；什么样的价格是“便宜”。

最需要寻找的就是那种好行业中的好公司，最好还有好的管理层和好的管理机制。

其中一个简单的原则是，对小公司来讲，骑师更重要一些，对大公司来讲，“马”本身的质量更起决定性作用。在A股上市公司中，好马屈指可数，好骑师凤毛麟角，所以其实选择赛道会更重要——那些别人想进却进不去的赛道，那些一马平川没有绊马索的赛道，那些有先发优势的赛道。

好时机：低估值时高仓位，高估值时低仓位

选好了股票，下一步自然就是介入时机的选择。

在世界各国的股市历史中，估值是长期均值回归的，例如，美国、欧洲的长期市盈率中值都在15倍左右。低估值时高仓位，高估值时低仓位，这个“笨办法”使你虽然不能保证“总是对”，也不能保证“马上对”，但是长期坚持下来，一定是有超额收益的。

对于逆向思维，记得十几年前，刚入行没多久，公司的基金经理们（都是铁杆的价值投资者和逆向投资者）在疯牛病的恐慌中买入了麦当劳的股票，数年后麦当劳的股价上涨了5倍，那是自己逆向投资的第一课。

所以我养成了一个投资习惯，就是每年年初和年中时汇总所有基金公司的季报行业配置。对大家都追捧的热门行业往往就谨慎一点，对大家都嫌弃的冷门行业，就会试着乐观一点。

至于卖出时机，我一般会遵守三大原则：一是股票涨到目标价位，就会选择卖出，比如，原来四五倍的市盈率涨到了10倍的市盈率；二是股票基本面有本质的恶化；三是自己发现了性价比更好的股票。

调研的一些心得

我去调研上市公司前，基本上就要做以下的工作：与本公司的行业研究员讨论；与曾经调研过这家公司或者购买过这个股票的基金经理讨论；与最了解这家公司的卖方研究员讨论；读一篇深度报告，读一篇近期报告。

在基本面分析中，我比较看重那些静态的、本质性的、规律性的分析，而不是动态的订单之类短期的经营情况。管理层的素质是静态的、本质的。如果能够对管理层的素质和道德水平做出定性的分析，对投资是特别有帮助的。

首先这个公司的管理层可不可靠、值不值得信任，是否曾经误导过投资者。其次，他们对行业的认识和这个行业的实际趋势是否相符。最后，这个公司的管理层有没有执行力，对公司的中层是否有足够的控制力和号召力。

我关心的股票，会把它们按照省份排列，这样即使去参加会议，我也会看看这些地方有哪些优质的上市公司。最多的时候，可能一天要调研4家公司，这4家公司的准备功课是要做很多的。当然，这4家上市公司我会选择一家重点调研，其余的3家公司我往往会利用空闲时间，顺便和公司的高层见面了解公司的一些状况。如果算上在策略会上调研的和来公司访问的上市公司高管，一年调研的上市公司也有上百家。

有一个问题特别重要，我几乎每次调研时都会问高管：“你对你的竞争对手怎么看？最近竞争对手有没有什么做法让你特别难受？你最近有没有什么做法让你的竞争对手感到难受？”

比如我去调研装修行业，就发现过去两三年他们彼此不讲坏话，说明这个行业的竞争格局还不够激烈。但是看有的行业，两家龙头公司在微博、报纸上对骂，说明了行业格局的恶化。行业竞争太激烈，谁都赚不到钱。