更近一段时期以来，改革也走向了深化，因为会计方面的变革已经把财务披露的重点从通知债权人转向了通知股东，其结果是，将公布账目作为确定是否遵循了法定资本规则的标准的效用面临疑问。4〕

我们可以将欧洲在Centros案件之后的发展态势，描述为监管竞争起作用的一个事例。监管竞争是一个理论模型，在这一模型中，国家被视为竞争性产品市场的提供者，其产品是法律，在不同的国内法律中进行选择的市场参与方则被认为是市场消费者。监管竞争发挥作用的一个前提条件是，消费者必须拥有选择的自由：欧洲法院在Centros案件的裁决中提供了这种制度供给，这项裁决毫无疑义地认定，公司在设立方面的流动性安排具有法律效力。理论人士认为，在促使政策制定者能够发现人们的实际需求方面，监管竞争是一项可靠的机制。31〕从近期经验来看，显而易见的是，许多人在创设公司时，强制性的最低资本要求并不符合他们的偏好。但他们的偏好是什么?就此而言，欧洲法院清楚地表明，成员国要求在欧共体其他国家设立、但在其领土内营业的公司遵守最低资本要求，这与可以获得公众利益方面的正当性的最低资本要求毫不相关：公司设立所在地的公司法会为那些与此类公司发生交易的人们提供保护。运用这一监管竞争的推理逻辑，我们可以得出结论，许多国家立法部门已经从实际情况中得出最低资本要求不值得保留的结论，而且将该发现引入其政策制定的过程，并且正在修订法律以保持国际竞争力。

而此时，公众公司的状况与私人公司迥然相异，因为在欧盟注册成立的所有公众公司都必须接受《公司法第二指令》第6条关于最低资本要求的拘束。该《指令》规定的最低资本数额为25,000欧元。32〕英国“过度”执行了这一指令，规定公司发行资本的最低名义价值为50,000英镑或等值的欧元，而按当前汇率计算，这一数额大大超过了25,000欧元。新成立的公众公司必须拥有不低于这一数额的发行资本，否则无法获得营业执照，因此也无法从事任何营业或行使任何借款权力。33〕私人公司在重新登记为公众公司之前，也必须满足不低于这一数额的发行资本条件。34〕然而，并非所有

agency 代理 234—42

50,000英镑的名义价值都必须在获取营业执照、或者在视情况需要重新注册时缴付完毕。公众公司股款缴纳的规则包括，至少四分之一的名义价值

看起来，政策制定者正朝着废除详尽的法定资本规则的方向努力，尽管在欧洲层面，这一变革的步履显得相当保守，反映了在欧洲关于公司法相对于破产法在保护债权人利益的作用这些根本性问题、以及这是否属于在任何情况下采取泛欧监管一体化做法均为妥当的领域，还存在相当大的分歧。对于这些复杂的问题，政策制定者明白，他们需要的是细致而审慎的反应。虽然2006年修订了《公司法第二指令》〔5〕,但其变革的力度是如此之弱，以至于一位主流评论人士说出了以下一番言语"对《公司法第二指令》的修订甚至还没有开始”。6〕因而，欧盟委员会委托毕马威会计师事务所起草一份

〔31〕 JM Sun and J Pelkmans,'Regulatory Competition in the Single Market'(1995)33 Journal ofCommon Market Studies 67,82—8.

[32]《公司法第二指令》第6条在其最初的表格中是指25,000欧洲货币单位。为实施包括自1999年1月1日起生效的《公司法第二指令》在内的欧共体法律，欧元取代了欧洲货币单位。

股份交易不活跃的公司，其投资前景并不为外部投资者所看好，因为投资者会面临被永久锁定于公司的风险。即使现有的其他投资者很有兴趣购买想要离开公司的投资者的股份，并且根据公司章程他们确实拥有股份优先购买权，但他们的个人情况或许是，他们不愿意或者无法动用自身的资金投资于公司。在这种情况下，如果公司可以作为替代性购买方，或者能够提204 供这种可能性，则会降低投资者被锁定于股份交易不活跃的公司中的风险，这样，更小型的公司可能会发现更易于从外部筹集股本。

〔33〕 《2006年公司法》第761条。[34] 同上，第90条一第91条。

关于替代《公司法第二指令》的可行性研究报告，而且，在该委员会以简化商业监管环境为目标的“更好的监管”的总体议程中，也提及了该事项。7〕英国属于欧盟成员国中赞成大幅度改革的国家之一，这一立场反映在《2006年公司法》中，后者转向更为依赖偿债能力标准来保护债权人，虽然它并没有走到只要不违反欧共体法律均为许可的程度。〔8〕对于那些赞成重大变革的人而言，毕马威会计师事务所的研究结果将是令人失望的。该报告发表于这里即将出版的2008年2月，它认为，《公司法第二指令》是灵活的，有关于它的遵守成本是有限的，它并没有给公司运作带来重大的问题。作为对这项研究的回应，欧盟委员会决定，不建议采取进一步的措施或开展进一步的改革。9〕

〔1〕 《2006年公司法》第658条。

fully paid shares 全额缴付的股份

必须在发行时缴付35],因而实际缴付的最低数额是12,5000(50,000(1/4)英镑。

最低资本的计价单位

公司拥有发行多币种股本的一般自由，为满足这一要件36],公司可以用英国货币或者以欧元为计价单位发行股本(但不能部分是英国货币，部分是其他货币),这样才能满足最低股本在这方面的要求。[37]在确定公司是否满足了最低资本要求时，那些以英国货币或者(视情况)以欧元之外的计价单位的股本发行，不能计入公司的账簿。〔38〕一旦公司获得了营业执照或者被重新注册，它可以随即将其股本(包括构成最低资本的那部分)换成其他货币计价单位。〔39〕与最低资本要求相关的若干规定，与《2006年公司法》之前的情形相比，都显得更为灵活。《2006年公司法》明确允许用英国货币或其等值的欧元计价、并且允许换成其他计价单位，从而偏离了对《公司法第二

指令》第6条的极为谨慎的解释。该条大意是迫使英国要求其公众公司必须把一部分资本以英国货币计价，从而满足最低资本要求。然而，虽然《2006年公司法》将最低资本要求降至相对不那么繁重的程度，但其状况仍然并不令人满意，因为它迫使那些并不想拥有以英国货币或者欧元为股份计价单位的公众公司，历经一系列程序性步骤以最终达成这一目标，而这些过程对于任何人均无明显的实质性利益。

为什么公司愿意以英国货币之外的币种为股本计价单位?或者为什么公司愿意拥有以混合货币(英国货币只是其中之一)为计价单位的股本?其中一个原因是有关资本充足性的考量，Re Scandinavian Bank Group pl&40〕即

[35] 同上，第586条。对于根据雇员持股计划而发行的股份，法律有例外规定(第586(2)条),但此类股份不构成最低资本要求目的意义上的股份，除非股份的名义价值及溢价至少已被缴付四分之一。(第761(3)条)。同样的要求适用于寻求重新注册为公众公司的

私人公司。同上，第91(1)(b)条和第(2)(b)条。[36] 参见，同上，第542(3)条。[37] 同上，第765条。[38] 同上，第765(3)条。

[39] 《2006年公司法》第622条至第628条规定了更换货币单位的程序。同上，第766条。[40] [1987] 2 AⅡI ER 70,[1987] BCC93.

〔2〕 资本维持规则并不适用于无限公司，但无限公司必须遵守《2006年公司法》第23部分的分配规则。这意味着无限公司可以购买其自身股份，但其所用资金必须来自于符合第23部分的可分配利润。

〔4〕 EV Ferran,'The Place for Creditor Protection on the Agenda for Modernisation of CompanyLaw in the European Union’[2006] European Company and Financial Law Review 178.〔 5〕 Directive(EC)2006/68 of the European Parliament and of the Council of 6 September 2006 a-mending Council Directive(EEC)77/91,关于公众有限责任公司的成立以及其资本的维持和变更，[2006]0JL264/32.

与该因素有关，后者考虑了2006年之前的《公司法》状况。41〕银行及其他金融公司都必须遵守资本充足率的规定，该规定用于衡量资本相对于资产的状况。如果资本和资产用不同的货币计价，则资本相对于资产的比例可能会仅仅因为汇率的波动而受到侵蚀。而将资本与资产的计价单位相匹配，则可以解决这一问题。所有的公司，包括那些不受资本充足要求约束的公司，如果签订了贷款协议或者其他合同文件以维持特定的负债与股本之比例、并且负债与股本以不同的货币为计价单位，都会面临类似的问题。处于这一状况的公司可能需要将其股本与负债的计价单位相匹配。公司可能也需要拥有多币种的股本以吸引国外投资者，或者鼓励国外销售商以接受公司的股份作为交易之对价。42〕更为宽泛地说，拥有广泛的国际业务的公司可能希望拥有多币种股本以使其资本基础符合国际收益的需要，或有利于从国际股权市场中筹集资金，或者体现公司国际业务的地位。[43]

最低资本要求能够实现有价值之目标吗?

〔 6〕 E Wymeersch,'Reforming the Second Company Law Directive’(2006年9月),SSRN<ht-tp://ssrn.com/abstract =957981>.

强制性最低资本要求背后的理念是，通过确保公司拥有股东不得随意撤回的永久性股权资本，从而实现对债权人的保护。然而，诸如《公司法第二指令》中的这一简单规则，在现实中无法对债权人提供有意义的保护，因为它不适应特定公司的融资需求，而且在防止公司经营过程中的资本流失方面无所作为。44〕2002年，公司法高级专家小组就欧洲公司法改革向欧洲委员会提供建议，明确指出《公司法第二指令》在以下方面存在缺陷：专家小组得出结论称，最低资本要求实际上发挥的唯一的功能是，妨碍了个人“开

[3] IM Ramsay and AS Lamba,'Share Buy-backs: An Empirical Investigation', Research Re-port, Centre for Corporate Law and Securities Regulation, University of Melbourne(2000年5月). SSRN<http://ssrn.com/abstract =227930〉or DOI<10.2139/ssrn.227930>.

[41] N Daubney and N Cannon 'Converting to Multi-currency Share Capital in the UK’(1987)₆

(5)International Financial Law Review 7.

〔42〕就此目的使用外币为股本计价的讨论见D Lewis,'Foreign Currency Share Capital,

(1993)4(10)Practica[ Law for Companies 23.

annual general meetings(AGMs) 年度股东大会(AGMs) 251

〔43〕为回应欧元的引入，在考虑更换股份的货币计价单位时必须考虑若干因素，而这些属于其中的一些因素：DTI,'The Euro:Redenomination of Share Capital', Consultative Docu-ment,(1998)para 1.6;G Yeowart,'The Equity Markets and Company Share Capital: Plan-ning for the Euro’[1998]8 Journal of International Banhing Law 269; C Proctor,'ShareCapital and the Euro'(1998)9(3)Practical Law for Companies 17.

〔44〕关于作为一种债权人保护机制的最低资本要求，已经有了很多探讨。近期的讨论包括：W Schon,‘The Future of Legal Capital'(2004)5 European Business Organisation Law Re-view 429; M Miola,'Legal Capital and Limited Liability Companies: the European Perspee-tive'(2004)4 European Company and Financial Law Review 413.

102.118,166,228

〔 7〕 European Commission,'Communication on a simplified business environment for companies inthe areas of company law, accounting and auditing'(COM(2007)394).

办公众有限公司自由”。45]

构想种种方法提高最低资本要求，以增强其作为债权人保护机制的有效性，这并不难，但同时应谨记的是，施加更为严苛的资本要求可能会带来种种消极后果。例如，一个显而易见的直接强化措施是提高强制性最低资 95本的要求。然而，如果这一比例设定过高，将构成经济增长与创业的障碍，进而妨碍了竞争。为了最小化风险，试图在总体上提高最低资本要求的政策制定者，必须开展更为复杂的工作，精心设计一套标准，以使单个公司面临的特定风险与其必须拥有的最低资本要求相匹配。虽然政策制定者完全有可能做到这一点，正如银行和其他金融机构必须在复杂而精细的资本充足率框架中运作一样，但它必须在监管的制度设计及建立相应的监管体制方面投入大量财力，而且受规制的主体还会因此而承担大量守法成本。在金融体制的健康与稳定面临危险时，这种巨额投入或许能够获得正当性，但几乎没有人会认为，为了抵消债权人与有限责任商事公司交易的风险，如此大费周章是可以支付的代价。债权人可以依靠市场机制来影响投入于公司的永久股权资本的数量，此点不容忽视，同样不能忽视的是以下事实：在适应性方面，市场机制比可以创设出来的任何监管体制，都灵活得多(当然这并非否认市场机制本身也有缺陷)。46〕处于不同行业和不同发展阶段的公司，有着不同的融资需求，而且在其资本结构中负债与股本的比例，反映着该公司经年累月融资安排的累积效应，而每一次融资安排都是参照公司当时所处的发展阶段和市场状况来完成的。例如，处于早期发展阶段的公司几乎没有实物资产来向银行提供担保，也没有赖以进入债券市场的信用评级记录，它们就很可能高度依赖股本融资。

强化最低资本要求的另一种选择是，当公司资产中已经反映不出部分股本时，要求注入新的股本以补充该部分的资本。《公司法第二指令》并没有此类规定，《2006年公司法》也没有。《指令》所做的只是要求在认缴资本严重亏空时，必须召开股东大会以决定是否应当关闭公司或采取其他措施。47〕英国在实施这一要求时，只有当公众公司的净资产跌至其资本名义

[45] High Level Group,Report(前注18)82.

〔46〕接下来的将进一步讨论市场和保护债权人的法律之间的互动关系。

[47]《公司法第二指令》第17条和《2006年公司法》第656条。